两“新规”将改变直接融资现状

□实习记者 许予朋

“2018年上半年出台的‘资管新规’和2019年推出的‘理财新规’对中国的财富管理和未来银行业的经营、风险控制等都会带来很大的影响。期待这两个‘新规’能够顺利推进，如期转型成功，到那时，相信中国的直接融资发展状况会有很大的改变。”9月23日，在“2020中国银行业发展论坛云端峰会”上，中国银保监会副部长级干部于学军如是说。

于学军在《不变与变：中国直接融资占比过低的结构问题》主旨演讲中指出，与美国等西方成熟市场相比，我国的融资规模已经很大，直接融资发展却始终不尽人意，在融资结构中比重过低。过多依赖间接融资，成为我国融资中的一个结构性问题。

造成这一结构性问题的原因主要有两点。首先，于学军认为，中国经济增长存在显著的货币信贷驱动型特征：第一，长期以来，中国的货币信贷保持高速增长，其增速明显高于同期GDP增长；第二，货币信贷投放主要通过庞大的银行体系来实现。“未来，如果这种增长模式不能出现大的调整或改变，‘提高直接融资比重’这一任务将很难完成。”于学军说。

其次，直接融资与间接融资的衡量标准也不够清晰。“过去的教科书是以融资工具或产品来做划分，比如银行贷款是典型的间接融资，而IPO等股市筹资是典型的直接融资；除了这两种典型形态外，其他的大类融资比较复杂，比如债券工具。”于学军指出，按照传统的概念应把债券归类为直接融资，但中国债券市场背后的融资结构却十分复杂，并且绝大部分由银行、保险、信托、证券、基金等金融机构购买和持有。从这些金融机构的资金来源看，大部分是银行通过吸收存款投资于债券市场，只有少部分是信托、理财类资金，其中还不乏资金池业务，金融机构实际上从中承担了风险。此外，债转股、可转债、永续债等就更难区分是直接融资还是间接融资。

“区别直接融资与间接融资的标准，不仅要看金融产品的类型，而且要看有无金融机构等作为中介。”于学军说，“凡是无金融机构介入、由投资者自担风险的，才能算作直接融资，如投资者通过金融机构直接购买的股票、基金、债券、信托等产品；凡是由金融机构介入并承担相应风险的（包括理财、信托产品），都应当属于间接融资。”正因此，于学军认为2018年上半年出台的“资管新规”和2019年推出的“理财新规”，对中国的财富管理，对未来银行业的经营、风险控制等，对中国的融资结构都将带来撼动。

中国货币信贷驱动型经济增长模式在未来一段时间内很难有大的改变，即构成了于学军认为的“不变”；但两个“新规”的实施，将对理财投资、财富管理带来很大改变，如能如期转型成功，更将为中国的融资结构带来深远影响，是为于学军期待的“变”。