李扬：挖掘资产负债表的方法论价值
发布时间：2021-03-01 07:24:34 作者： 来源：中国银行保险报网
□实习记者 于文哲
“国家资产负债表不只是一个平衡表或一个账户，而是一个经济分析的方法论，基于它可以有很多新的发现。”2月26日，在《中国国家资产负债表2020》新书发布暨高层研讨会上，《中国银行保险报》首席专家团主席、中国社科院学部委员、国家金融与发展实验室理事长李扬表示，很多做金融分析的人，利用资产负债表这一架构分辨出整个金融体系中的曲线错配、货币错配、资本结构错配以及清偿力缺失等问题，这在其他分析工具中很难做到。
中国不怕债务和危机
李扬介绍，除上述应用领域，资产负债表还在许多国内外重要议题中发挥了关键作用。国际上，经济学家辜朝明用资产负债表的方法重新研究了日本危机，通过将“资产负债表冲击”这一微观概念引入到经济周期、货币政策乃至宏观经济运行等宏观分析中，揭示出危机对日本企业的重大影响；前美联储主席伯南克用资产负债表的方法来分析经济周期过程，以及其中的金融因素如何运行，提出了著名的金融加速器原理，揭示了整个经济周期的另外一面和原本让人们很难解释的一些现象。
在国内，国家金融与发展实验室也在主任张晓晶的带领下对资产负债表分析架构进行了8年推演并取得了多项积极成果。
其中一个例子是，针对国际社会批判中国负债严重、杠杆率骤升等声音，国家金融与发展实验室根据资产负债表架构给予了有理有据回击。实际上，仅仅就债务论债务没有意义，因为借钱总是要用，了解“怎么用”和“用的结果如何”，才构成分析债务的一个全面架构。根据这样一个分析架构观察可以发现，和世界其他国家相比，中国债务确实上升很快，但是债务的另一面形成了很多有价值的资产，而这些资产的收益完全可以覆盖债务。债务危险不危险，看的是紧急情况需要处置的时候有没有资产能够用来处置，中国是完全有的。
另一个例子是基于资产负债表研究了财富总量和配置。研究结果显示，我国政府掌控的净财富规模超过美国，这使得中国有更大的空间和韧性来应对各种冲击。所以说，不怕有债务，也不怕有危机，主要是要看国家有没有能力来应对危机。
从体系外获得信用
近年来，随着金融创新不断拓展领域，金融市场不断深化，货币供应口径受到了质疑，调控它好像调控不了宏观经济，各国都出现这一问题。从全世界的潮流来看，面对这种情况有两种处理办法：一是不断调整货币口径，寻找一个最合适的中间指标来调控宏观经济。二是寻找新的方法。中国采取的就是这个办法，2014年“社会融资总量”被提出，目的是补充用货币供应来观察金融状况、用调控货币供应来调控宏观经济的一些缺陷。但是“社会融资总量”推出后也是争议甚多，因为其中既有资产也有负债，两者放在一个口径里面存在问题。
李扬介绍，面对货币供应口径难题，国家金融与发展实验室尝试在资产负债表的分析架构下探讨新路，也就是从资产角度来讨论货币供应的定义和统计问题。在货币史上，关于定义货币有两个思路：一是从负债角度，有M0、M1、M2、M3、M4，四个定义依次衍生于前一个，M0是现金，M1是现金和活期存款，M2是M1加上机关团体存款等。二是从资产角度。从资产角度定义货币最大的好处在于，描述的是实际已经支付的货币。
自2007年开始，“宽货币、紧信用”成为一个全球现象。意思是调控货币时，中央银行将货币放到商业银行里面后，如果商业银行不继续往企业放，这样一来虽然从负债角度统计来看，货币供应在增加，但是企业得到的金融支持实际上在减少。从资产角度来看，商业银行手头就算有再多存款，如果不变成对企业的信贷，那就是空的。因此，国家金融与发展实验室认为，需要依靠资产方来刻画货币供应的一套体系，用它来更准确衡量整个非金融部门可以用的金融财富，同时用来指导货币政策操作。2008年，国家金融与发展实验室宏观金融研究团队开始编制从资产侧入手的社会信用总量，到目前已经累积了近20年的数据。
非金融部门信用总量要比通用的M2口径大，包括通过发债获得的信用和通过银行获得的信用，这样一些资金对于非金融企业来说至关重要。因此，这一口径概括出了最新发展情况。近两年来，M2的增长速度在下降，所以社会上很多人说银根收紧了，但从社会融资总量和非金融部门信用总量来看不是这样的情况，反映出体系内控制收紧，大家从体系外获得信用。
为地方政府债务融资是未来宏观调控关键
从资产角度来讨论货币供应，可以探讨信用的供给结构，也就是说非金融实体是从哪些来源获得多大规模资金的支持。通过观察国家资产负债表可以看到，近些年，金融市场的深化，影子银行的发展，拓宽了非金融部门获取信用的渠道，影子银行信用供给占比从2001年的1/5提高到2020年的1/3。这一块不可忽视的部分在传统的货币分析中看不到，大大弱化传统货币供给的解释力以及基于传统货币供给指标的货币政策的效力。
信用的需求结构方面，企业曾经是信用需求的最主要部门，占75%，但是现在仅占55.9%，下降非常快。与此对应的是，各级政府成为信用需求主体。这说明我国整个社会的融资结构发生了变化，重心向政府偏，这和西方发达国家情况类似。当企业都不愿意做事的时候，只有政府上，去弥补需求不足。
以上分析得出一个结论，今后在金融上要将越来越多的注意力放在政府。中央政府和地方政府相较而言，全社会的信用供应越来越多地被地方政府吸收了，地方政府的债务将成为主要风险，为政府债务融资成为未来宏观调控的主要任务之一。
货币政策财政化 财政政策金融化
从资产角度来观察货币问题，能发现目前存在的一个现象：货币政策财政化，财政政策金融化。
货币政策财政化指越来越多的货币政策是指令性的，越来越多的信贷供应是不满足金融运行条件的。满足金融运行条件就是说能回流——钱放出去，在某个确定时间内要连本带利还回来。现在的情况是，不良资产变成了家族企业的部分资金，这是有问题的。
财政政策金融化指财政越来越多依靠发债来筹备资金。中国的债券大多数被金融机构购买并持有，致使债券市场较难发挥其直接融资和提高市场化水平的功能，而且扭曲了市场资金供求关系。政府的债券，特别是地方政府债券，多数被商业银行持有，导致了财政政策金融化，使得财政风险和金融风险互溢性增强。
□实习记者 于文哲
“国家资产负债表不只是一个平衡表或一个账户，而是一个经济分析的方法论，基于它可以有很多新的发现。”2月26日，在《中国国家资产负债表2020》新书发布暨高层研讨会上，《中国银行保险报》首席专家团主席、中国社科院学部委员、国家金融与发展实验室理事长李扬表示，很多做金融分析的人，利用资产负债表这一架构分辨出整个金融体系中的曲线错配、货币错配、资本结构错配以及清偿力缺失等问题，这在其他分析工具中很难做到。
中国不怕债务和危机
李扬介绍，除上述应用领域，资产负债表还在许多国内外重要议题中发挥了关键作用。国际上，经济学家辜朝明用资产负债表的方法重新研究了日本危机，通过将“资产负债表冲击”这一微观概念引入到经济周期、货币政策乃至宏观经济运行等宏观分析中，揭示出危机对日本企业的重大影响；前美联储主席伯南克用资产负债表的方法来分析经济周期过程，以及其中的金融因素如何运行，提出了著名的金融加速器原理，揭示了整个经济周期的另外一面和原本让人们很难解释的一些现象。
在国内，国家金融与发展实验室也在主任张晓晶的带领下对资产负债表分析架构进行了8年推演并取得了多项积极成果。
其中一个例子是，针对国际社会批判中国负债严重、杠杆率骤升等声音，国家金融与发展实验室根据资产负债表架构给予了有理有据回击。实际上，仅仅就债务论债务没有意义，因为借钱总是要用，了解“怎么用”和“用的结果如何”，才构成分析债务的一个全面架构。根据这样一个分析架构观察可以发现，和世界其他国家相比，中国债务确实上升很快，但是债务的另一面形成了很多有价值的资产，而这些资产的收益完全可以覆盖债务。债务危险不危险，看的是紧急情况需要处置的时候有没有资产能够用来处置，中国是完全有的。
另一个例子是基于资产负债表研究了财富总量和配置。研究结果显示，我国政府掌控的净财富规模超过美国，这使得中国有更大的空间和韧性来应对各种冲击。所以说，不怕有债务，也不怕有危机，主要是要看国家有没有能力来应对危机。
从体系外获得信用
近年来，随着金融创新不断拓展领域，金融市场不断深化，货币供应口径受到了质疑，调控它好像调控不了宏观经济，各国都出现这一问题。从全世界的潮流来看，面对这种情况有两种处理办法：一是不断调整货币口径，寻找一个最合适的中间指标来调控宏观经济。二是寻找新的方法。中国采取的就是这个办法，2014年“社会融资总量”被提出，目的是补充用货币供应来观察金融状况、用调控货币供应来调控宏观经济的一些缺陷。但是“社会融资总量”推出后也是争议甚多，因为其中既有资产也有负债，两者放在一个口径里面存在问题。
李扬介绍，面对货币供应口径难题，国家金融与发展实验室尝试在资产负债表的分析架构下探讨新路，也就是从资产角度来讨论货币供应的定义和统计问题。在货币史上，关于定义货币有两个思路：一是从负债角度，有M0、M1、M2、M3、M4，四个定义依次衍生于前一个，M0是现金，M1是现金和活期存款，M2是M1加上机关团体存款等。二是从资产角度。从资产角度定义货币最大的好处在于，描述的是实际已经支付的货币。
自2007年开始，“宽货币、紧信用”成为一个全球现象。意思是调控货币时，中央银行将货币放到商业银行里面后，如果商业银行不继续往企业放，这样一来虽然从负债角度统计来看，货币供应在增加，但是企业得到的金融支持实际上在减少。从资产角度来看，商业银行手头就算有再多存款，如果不变成对企业的信贷，那就是空的。因此，国家金融与发展实验室认为，需要依靠资产方来刻画货币供应的一套体系，用它来更准确衡量整个非金融部门可以用的金融财富，同时用来指导货币政策操作。2008年，国家金融与发展实验室宏观金融研究团队开始编制从资产侧入手的社会信用总量，到目前已经累积了近20年的数据。
非金融部门信用总量要比通用的M2口径大，包括通过发债获得的信用和通过银行获得的信用，这样一些资金对于非金融企业来说至关重要。因此，这一口径概括出了最新发展情况。近两年来，M2的增长速度在下降，所以社会上很多人说银根收紧了，但从社会融资总量和非金融部门信用总量来看不是这样的情况，反映出体系内控制收紧，大家从体系外获得信用。
为地方政府债务融资是未来宏观调控关键
从资产角度来讨论货币供应，可以探讨信用的供给结构，也就是说非金融实体是从哪些来源获得多大规模资金的支持。通过观察国家资产负债表可以看到，近些年，金融市场的深化，影子银行的发展，拓宽了非金融部门获取信用的渠道，影子银行信用供给占比从2001年的1/5提高到2020年的1/3。这一块不可忽视的部分在传统的货币分析中看不到，大大弱化传统货币供给的解释力以及基于传统货币供给指标的货币政策的效力。
信用的需求结构方面，企业曾经是信用需求的最主要部门，占75%，但是现在仅占55.9%，下降非常快。与此对应的是，各级政府成为信用需求主体。这说明我国整个社会的融资结构发生了变化，重心向政府偏，这和西方发达国家情况类似。当企业都不愿意做事的时候，只有政府上，去弥补需求不足。
以上分析得出一个结论，今后在金融上要将越来越多的注意力放在政府。中央政府和地方政府相较而言，全社会的信用供应越来越多地被地方政府吸收了，地方政府的债务将成为主要风险，为政府债务融资成为未来宏观调控的主要任务之一。
货币政策财政化 财政政策金融化
从资产角度来观察货币问题，能发现目前存在的一个现象：货币政策财政化，财政政策金融化。
货币政策财政化指越来越多的货币政策是指令性的，越来越多的信贷供应是不满足金融运行条件的。满足金融运行条件就是说能回流——钱放出去，在某个确定时间内要连本带利还回来。现在的情况是，不良资产变成了家族企业的部分资金，这是有问题的。
财政政策金融化指财政越来越多依靠发债来筹备资金。中国的债券大多数被金融机构购买并持有，致使债券市场较难发挥其直接融资和提高市场化水平的功能，而且扭曲了市场资金供求关系。政府的债券，特别是地方政府债券，多数被商业银行持有，导致了财政政策金融化，使得财政风险和金融风险互溢性增强。
