点石成金美联储或政策转弯
发布时间：2021-05-27 07:57:15 作者： 来源：中国银行保险报网
□点石金融科技研究团队 李力恺/编译
美国劳动力市场、通胀和消费已进入高波动时期
美国的疫苗接种继续推进，但最新数据表明，美国经济的重新开放即不平衡也不稳定。美国每日疫苗接种达到180万剂，有48.3%的人群至少接种了一次苗，有38.1%的人群完成了全部疫苗接种。以这种速度，再过4个月美国将达到75%的疫苗接种率。
疫苗接种率的上升加速了美国经济的重新开放。但在被压抑的消费需求、供应链瓶颈、疫情管控政策等多种因素的共同作用下，经济的快速发展也意味着实际经济活动可能存在较大波动且难以预测。二季度以来，最近发布的宏观数据大幅偏离预期。首先是就业报告。考虑到超过800万个职位空缺以及自1月份以来的就业数据趋势，市场预期4月份将增加98.7万个新职位，但是美国劳工部统计局发布的数据显示，4月份实际仅新增26.6万个工作岗位，大幅低于预期，这一预测误差也创下历史纪录。就业数据不及预期可能受到以下因素驱动：尽管服务业带来了新的就业机会，但由于一些工厂因供应短缺而占时关闭，制造业走弱。另外出于对疫情的顾虑，一些工人仍然不愿恢复工作，企业主也抱怨过于慷慨的失业救济金无助于失业者重返工作岗位。
第二个超预期的是通货膨胀，通胀同比数据从3月的2.6%飙升至4月份的4.2%，创2008年9月以来新高，远高于3.6%的预期值。通胀的大幅上升受到许多类别商品的需求激增、价格上涨以及供应受限的驱动，例如汽油（上涨49.6%），燃料油（上涨37.3%）以及二手车和卡车（上涨9.4%）。尽管同比通胀数据（基于2020年4月）存在低基数效应，但和上月相比没有基数效应的月度环比通胀也在4月飙升至0.8%，创2009年以来的最大单月涨幅，是0.2%预期值的4倍。月度零售额数据大幅低于预期（消费的领先指标，而消费占美国GDP的三分之二），4月份意外下行0.8%，而业内分析师预期增长0.7%。
毫无疑问，美国劳动力市场、通胀和消费已进入高波动时期，但一些积极的经济数据表明经济复苏向好，例如IHS Markit采购经理人指数（PMI），5月的服务业指数、制造业指数和综合指数分别保持在70、62和68的高水平。
关键的最后期限
由于经济数据的波动性很大，有时甚至相互矛盾，对二季度GDP的预测已成为一种猜谜游戏。纽约联邦储备银行的实时预测模型预测二季度GDP增速为4.6%（折年率，下同）；而同样使用实时模型的亚特兰大联邦储备银行则预测增速为10.1%；华尔街日报（Wall Street Journal）的调查显示，70位经济学家对二季度GDP增速的一致性预期值为8.3%。宏观数据的波动反映了多个相互冲突的因素正在同时发挥作用。疫苗接种促进经济重新开放，但是许多限制性的疫情管控政策仍在被执行，导致了供给侧瓶颈，尤其是劳动力短缺和数百万工人失业并存的现象。宏观需求已然非常强劲，但同时天量的财政和货币支持仍在向经济注入数万亿美元。
说到财政政策，如本专栏前几期所述，拜登政府提出了另外两项2021年支出法案，总支出为4.1万亿美元，其中一项是2.3万亿美元的基础设施计划，由提高企业税收筹集资金。在共和党人的强烈反对下，拜登政府将基础设施计划削减至1.7万亿美元，但这远未达到共和党人可以接受的5,860至8,000亿美元的预算范围，再加上共和党也坚定地反对加税，两党合作通过法案的可能性仍然很低，拜登政府可能不得不再次采用和解程序，在未获得共和党投票的情况下通过预算。尽管谈判仍在进行中，但9月30日政府资助的最后期限可能会迫使拜登政府提前采取行动。
市场的忧虑
随着经济数据的大幅波动，最近几周美国股市十分动荡。价值与成长型股票之间的剧烈轮动、居家办公和全面复工主题之间的拉锯驱动了市场的震荡。与此同时，固定收益市场却异常平静。10年期美国国债收益率在1.6%-1.7%之间波动，而投资级信用债与垃圾级信用债的信用利差仍维持在历史低位。债券市场的平静反映了以下几个因素。
首先，越来越多的企业和家庭储蓄流入银行系统，而银行却面临信贷需求疲弱的情况。因此，银行用过剩的流动性购买债券，这些债券停留在了银行的资产负债表上。其次，美联储官员重复承诺将政策利率维持在接近零且每月购买1,200亿美元的资产，这也稳定了收益率。第三，投资者担心欧洲央行在德国政府的施压下可能会早于美联储收紧货币政策。欧元债券在最近几周遭到抛售，而欧盟和美国之间的债券利差仍具有吸引力，这可能导致一些资本转向配置以美元计价的债券。
目前，债券市场上最大的问题是，通货膨胀的跳升是暂时性的（如美联储官员所相信的那样）还是长期性的（如许多投资者所担心的那样）。深入研究消费者价格指数（CPI）的各个分项可以看出，最大的上升趋势都是由供需之间的短期失衡引起的，而推动通胀预期的长期和更重要的分项（尤其是工资）并未出现失控和加速趋势。这一现象十分重要，因为美联储正在仔细监测可能改变消费者长期通胀预期的迹象。一些经济学家担心，一旦通胀和消费者通胀预期开始上升，调整货币政策为时已晚，这可能迫使美联储匆忙提高政策利率，这反过来可能造成由政策引发的经济衰退。
市场的忧虑，部分原因是由于美联储官员表面上坚信通胀的大幅上升将是暂时性的，但实际上未必这么想——投资者可以通过美联储公开市场委员会（FOMC）的会议纪要了解美联储的真实看法。最新发布的4月份FOMC会议纪要有一个关键段落，其中指出“许多委员建议，如果经济继续朝着FOMC的目标快速发展，那么在后续的会议中，可以开始讨论调整资产购买计划的速度”，换句话说，尽管美联储主席鲍威尔（Powell）坚持否认，但美联储实际上已经开始考虑缩减量化宽松计划。这一信息不是偶然泄漏的，而是紧缩周期开始的明确信号，而美联储收紧流动性的时机和速度对投资者而言至关重要。
在时机方面，美联储可能希望在宣布政策调整之前看到更多的月度经济数据，因此最有可能的日期是每年八月底举行的杰克逊·霍尔（Jackson Hole）年度研讨会。政策落地的时间通常为宣布后的两到三个月，这意味着政策调整可能会在2021年四季度末或2022年初实施。政策收紧的速度可能与过去的经历类似，即从资产购买速度减缓开始，然后仅替换持有债券中到期的部分，最后停止所有购买，逐渐缩表。
□点石金融科技研究团队 李力恺/编译
美国劳动力市场、通胀和消费已进入高波动时期
美国的疫苗接种继续推进，但最新数据表明，美国经济的重新开放即不平衡也不稳定。美国每日疫苗接种达到180万剂，有48.3%的人群至少接种了一次苗，有38.1%的人群完成了全部疫苗接种。以这种速度，再过4个月美国将达到75%的疫苗接种率。
疫苗接种率的上升加速了美国经济的重新开放。但在被压抑的消费需求、供应链瓶颈、疫情管控政策等多种因素的共同作用下，经济的快速发展也意味着实际经济活动可能存在较大波动且难以预测。二季度以来，最近发布的宏观数据大幅偏离预期。首先是就业报告。考虑到超过800万个职位空缺以及自1月份以来的就业数据趋势，市场预期4月份将增加98.7万个新职位，但是美国劳工部统计局发布的数据显示，4月份实际仅新增26.6万个工作岗位，大幅低于预期，这一预测误差也创下历史纪录。就业数据不及预期可能受到以下因素驱动：尽管服务业带来了新的就业机会，但由于一些工厂因供应短缺而占时关闭，制造业走弱。另外出于对疫情的顾虑，一些工人仍然不愿恢复工作，企业主也抱怨过于慷慨的失业救济金无助于失业者重返工作岗位。
第二个超预期的是通货膨胀，通胀同比数据从3月的2.6%飙升至4月份的4.2%，创2008年9月以来新高，远高于3.6%的预期值。通胀的大幅上升受到许多类别商品的需求激增、价格上涨以及供应受限的驱动，例如汽油（上涨49.6%），燃料油（上涨37.3%）以及二手车和卡车（上涨9.4%）。尽管同比通胀数据（基于2020年4月）存在低基数效应，但和上月相比没有基数效应的月度环比通胀也在4月飙升至0.8%，创2009年以来的最大单月涨幅，是0.2%预期值的4倍。月度零售额数据大幅低于预期（消费的领先指标，而消费占美国GDP的三分之二），4月份意外下行0.8%，而业内分析师预期增长0.7%。
毫无疑问，美国劳动力市场、通胀和消费已进入高波动时期，但一些积极的经济数据表明经济复苏向好，例如IHS Markit采购经理人指数（PMI），5月的服务业指数、制造业指数和综合指数分别保持在70、62和68的高水平。
关键的最后期限
由于经济数据的波动性很大，有时甚至相互矛盾，对二季度GDP的预测已成为一种猜谜游戏。纽约联邦储备银行的实时预测模型预测二季度GDP增速为4.6%（折年率，下同）；而同样使用实时模型的亚特兰大联邦储备银行则预测增速为10.1%；华尔街日报（Wall Street Journal）的调查显示，70位经济学家对二季度GDP增速的一致性预期值为8.3%。宏观数据的波动反映了多个相互冲突的因素正在同时发挥作用。疫苗接种促进经济重新开放，但是许多限制性的疫情管控政策仍在被执行，导致了供给侧瓶颈，尤其是劳动力短缺和数百万工人失业并存的现象。宏观需求已然非常强劲，但同时天量的财政和货币支持仍在向经济注入数万亿美元。
说到财政政策，如本专栏前几期所述，拜登政府提出了另外两项2021年支出法案，总支出为4.1万亿美元，其中一项是2.3万亿美元的基础设施计划，由提高企业税收筹集资金。在共和党人的强烈反对下，拜登政府将基础设施计划削减至1.7万亿美元，但这远未达到共和党人可以接受的5,860至8,000亿美元的预算范围，再加上共和党也坚定地反对加税，两党合作通过法案的可能性仍然很低，拜登政府可能不得不再次采用和解程序，在未获得共和党投票的情况下通过预算。尽管谈判仍在进行中，但9月30日政府资助的最后期限可能会迫使拜登政府提前采取行动。
市场的忧虑
随着经济数据的大幅波动，最近几周美国股市十分动荡。价值与成长型股票之间的剧烈轮动、居家办公和全面复工主题之间的拉锯驱动了市场的震荡。与此同时，固定收益市场却异常平静。10年期美国国债收益率在1.6%-1.7%之间波动，而投资级信用债与垃圾级信用债的信用利差仍维持在历史低位。债券市场的平静反映了以下几个因素。
首先，越来越多的企业和家庭储蓄流入银行系统，而银行却面临信贷需求疲弱的情况。因此，银行用过剩的流动性购买债券，这些债券停留在了银行的资产负债表上。其次，美联储官员重复承诺将政策利率维持在接近零且每月购买1,200亿美元的资产，这也稳定了收益率。第三，投资者担心欧洲央行在德国政府的施压下可能会早于美联储收紧货币政策。欧元债券在最近几周遭到抛售，而欧盟和美国之间的债券利差仍具有吸引力，这可能导致一些资本转向配置以美元计价的债券。
目前，债券市场上最大的问题是，通货膨胀的跳升是暂时性的（如美联储官员所相信的那样）还是长期性的（如许多投资者所担心的那样）。深入研究消费者价格指数（CPI）的各个分项可以看出，最大的上升趋势都是由供需之间的短期失衡引起的，而推动通胀预期的长期和更重要的分项（尤其是工资）并未出现失控和加速趋势。这一现象十分重要，因为美联储正在仔细监测可能改变消费者长期通胀预期的迹象。一些经济学家担心，一旦通胀和消费者通胀预期开始上升，调整货币政策为时已晚，这可能迫使美联储匆忙提高政策利率，这反过来可能造成由政策引发的经济衰退。
市场的忧虑，部分原因是由于美联储官员表面上坚信通胀的大幅上升将是暂时性的，但实际上未必这么想——投资者可以通过美联储公开市场委员会（FOMC）的会议纪要了解美联储的真实看法。最新发布的4月份FOMC会议纪要有一个关键段落，其中指出“许多委员建议，如果经济继续朝着FOMC的目标快速发展，那么在后续的会议中，可以开始讨论调整资产购买计划的速度”，换句话说，尽管美联储主席鲍威尔（Powell）坚持否认，但美联储实际上已经开始考虑缩减量化宽松计划。这一信息不是偶然泄漏的，而是紧缩周期开始的明确信号，而美联储收紧流动性的时机和速度对投资者而言至关重要。
在时机方面，美联储可能希望在宣布政策调整之前看到更多的月度经济数据，因此最有可能的日期是每年八月底举行的杰克逊·霍尔（Jackson Hole）年度研讨会。政策落地的时间通常为宣布后的两到三个月，这意味着政策调整可能会在2021年四季度末或2022年初实施。政策收紧的速度可能与过去的经历类似，即从资产购买速度减缓开始，然后仅替换持有债券中到期的部分，最后停止所有购买，逐渐缩表。
